O setor de saneamento básico, peça central da infraestrutura brasileira e alvo de metas bilionárias de universalização, carrega hoje R$ 147,3 bilhões em dívidas. É o que aponta um levantamento inédito da Vitrify — plataforma de dados com uso de ferramentas de inteligência artificial para o mercado de crédito privado — ao qual o NeoFeed teve acesso em primeira mão.

O relatório da Vitrify mapeia 187 operações e 242 instrumentos financeiros (IFs) — como debêntures, CRIs, CRAs ou CRs. Cerca de 40% do estoque, R$ 59,5 bilhões, está em debêntures incentivadas; as demais debêntures, R$ 87,8 bilhões. Em volume integralizado, o setor equivale a 9,2% do estoque de debêntures e 0,07% do estoque de CRI registrados na B3.

A concentração é marcante: Aegea (R$ 55,1 bilhões) e Sabesp (R$ 28 bilhões) respondem juntas por mais de metade do saldo devedor do setor.

No mercado secundário, embora o volume negociado seja expressivo — R$ 58,8 bilhões no ano — 68 IFs não tiveram nenhum negócio, indicando bolsões de baixa liquidez. Além disso, 40% dos IFs não possuem garantia, dado sensível para um setor intensivo em Capex e contratos de longo prazo.

O levantamento também lista quais assets (gestoras de fundos) têm maior exposição financeira aos papéis de saneamento — ou seja, quem está carregando mais debêntures, CRIs, CRAs e outros instrumentos financeiros do setor nas suas carteiras. O Itaú Unibanco (R$ 13,28 bi, 9% de saldo e 17 contrapartes) lidera o ranking, seguido por Kinea (R$ 7,35 bi, 5% de saldo e 14 contrapartes) e Santander (R$ 4,28 bi, 2,9% de saldo e 12 contrapartes).

Além de um setor altamente concentrado em poucos grupos, o estudo revela um mercado dependente de debêntures incentivadas e com liquidez desigual — um retrato que levanta questões sobre a sustentabilidade financeira das empresas responsáveis por água, esgoto e resíduos no País, todas de capital intensivo e com contratos de longo prazo.

Outros estudos indicam a necessidade de investimentos estimados em mais de R$ 700 bilhões até 2033, quando todos os municípios brasileiros devem atingir a meta da universalização imposta pelo marco legal de 2020, com 99% da população com acesso à água potável e 90% da população com coleta e tratamento de esgoto.

Nesse contexto, o relatório da Vitrify ajuda a entender como as empresas se financiam — e quais riscos emergem dessa estrutura —, dados essenciais para investidores, reguladores e governos estaduais.

Daniel Magalhães, sócio-fundador da Vitrify, observa que o estudo revela a dimensão real do saneamento dentro do mercado de crédito privado brasileiro — um universo que soma cerca de R$ 2 trilhões quando considerados debêntures, CRIs, CRAs e CRs. Desse total, aproximadamente R$ 1,6 trilhão corresponde apenas às debêntures.

“O saneamento aparece como o quarto maior setor em estoque de crédito privado, atrás de energia, infraestrutura e transporte, e serviços financeiros”, observa. Além disso, também ressalta a correlação entre o pico de concessões em 2023 e 2024 e o aumento das debêntures de infraestrutura. “Isso indica menos capex futuro e mais refinanciamento do ciclo passado”, afirma Magalhães.

A representatividade de dois grandes players – Aegea (37,4%) e Sabesp (19%), que carregam 56% das dívidas do setor – foi outro dado que chamou a atenção de Magalhães ao concluir o levantamento. Iguá (9,7%), BRK Ambiental (7,7%) e Copasa (5,4%) completam o ranking das cinco maiores devedoras.

Cautela

Otavio Faria, coordenador de crédito e renda fixa da Eleven Financial, avalia os dados do relatório da Vitrify com a perspectiva de quem acompanha emissões, riscos e estrutura de capital no dia a dia.

Para ele, saneamento é um setor com “buraco gigante no País, ou seja, espaço enorme para investimentos”, mas que exige cautela. “É um negócio que tem receita recorrente, mas capex muito alto”, afirma. “Quem tem bolso grande aguenta o tranco; quem não tem, pode sofrer.”

Faria lembra que algumas operações recentes acenderam alertas no mercado. Ele cita que a operação da Aegea pagou 14% de custo de emissão em 2024, um número que considera muito elevado. Segundo o analista, isso deveria ser um sinal de alerta para qualquer investidor.

“Custos de distribuição acima de 4% ou 5% são incomuns em operações longas; custo de 14% indica problema de liquidez do mercado de renda fixa”, adverte.

O analista da Eleven também aponta riscos estruturais, pelo fato de saneamento básico exigir investimentos robustos. “A Aegea tem R$ 55 bilhões de dívida, um absurdo para quem olha o número por si só, mas ela tem dois bolsos enormes por trás que conseguem manter”, acrescenta, lembrando os três grupos controladores da empresa.

Além da Equipav Saneamento, empresa fundada pela família Bissoli e detentora de cerca de 50% a 65% do capital, dependendo da classe de ações, o GIC (fundo soberano de Singapura) detém aproximadamente 35% da empresa e a Itaúsa, holding de investimentos da família Setubal/Villela (ligada ao Itaú), tem cerca de 10% de participação.

Faria lembra ainda que a Aegea enfrentou problemas de governança recentemente, sendo obrigada a refazer balanço. “Isso mexe muito nas estruturas internas; a Itaúsa não vai permitir que uma empresa desse tamanho tenha problema de governança nesse nível.”

Outro ponto crítico apontado pelo analista é o descasamento de duration entre dívidas e concessões. “Os durations são equivalentes na maior parte, mas há casos em que a dívida é de 6 ou 7 anos e o contrato é de 30 anos, isso é perigoso”, adverte. “Não podemos cometer o erro clássico do Brasil de tomar dívida de curto prazo para investimento de longo prazo.”.

Ele também destaca riscos político-regulatórios envolvendo outros players, especialmente em concessões no Rio de Janeiro: “A Iguá-Rio pode ter problema por causa da intervenção das milícias, não é um problema fácil de lidar”, diz. E lembra que, em cidades menores, o risco é ainda mais elevado: “Se você entra numa privatização de uma cidade pequena, com uma construtora amiga do prefeito, isso é claramente um problema.”

Sobre a liquidez desigual apontada no relatório, Faria concorda que o mercado ainda engatinha. Segundo ele, o mercado de renda fixa não é ativo. “Agentes autônomos não conseguem comprar e não conseguem sair, ficam presos às distribuidoras.” Ele afirma que isso afeta fundos: “Se o CDPQ, fundo de pensão do Canadá que é sócio da Iguá Saneamento, quiser vender sua participação, ele não consegue sair rápido como no mercado acionário.”

Magalhães, por sua vez, reforça que o relatório oferece dados para que o mercado avalie riscos. “É um setor de capital intensivo, é natural ter players dominantes”, ressalta. “O importante é observar se ninguém está mais alavancado do que deveria”, afirma.

Ele também destaca que metade do passivo das concessionárias foi financiado por debêntures incentivadas. “Foi um instrumento significativo para o financiamento do setor”, diz.

Choque de realidade

Os leilões de saneamento, porém, atravessam um choque de realidade após o entusiasmo inicial, conforme revela outra reportagem do NeoFeed desta quinta-feira, 15 de outubro.

Embora o setor tenha atraído grandes grupos e promessas bilionárias, a execução prática revelou gargalos: projetos complexos, exigências de investimento acima do previsto e dificuldades para estruturar concessões financeiramente viáveis. O resultado é um ambiente mais cauteloso, com governos revisando editais e investidores exigindo maior clareza sobre riscos, cronogramas e retorno.

Apesar dos riscos, Faria vê potencial no setor de saneamento, afirmando tratar-se de um bom negócio — em especial para quem é gestor de fundo previdenciário, pois blinda contra a inflação e rende um pouco acima dela.

Para ele, a crise fiscal dos estados também pesa: “Venderam o filé mignon primeiro, agora estamos na costela; é  muito mais difícil vender esses ativos.” E alerta para o risco de abandono: “Em rodovias médias, o concessionário larga e volta para o estado, que não tem dinheiro. No saneamento, isso pode acontecer.”

Ao final, Faria resume o desafio: “A meta de universalização até 2033 já foi para o espaço, vai ser preciso um novo marco, um projeto de Estado, não de governo.” Ele não vê deterioração dos grandes grupos, mas eles não são tão redondos quanto gostariam: “É um setor bom, mas exige cuidado.”