Os fundos imobiliários (FIIs) de papel estão com a agenda cheia nas próximas semanas. Levantamento do NeoFeed com dados da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) mostra 21 ofertas em andamento, que somam até R$ 13,3 bilhões de captação.
Esse montante pode se somar aos R$ 20,3 bilhões em ofertas encerradas em 2026, o maior volume em pelo menos quatro anos e cerca de 45% acima de todo o ano passado. Com isso, o ano caminha para o recorde de R$ 33,6 bilhões em total emitido por FIIs de papel, mais que o dobro de 2025.
Por trás do apetite está uma combinação de juros altos e isenção de imposto. Os FIIs de papel investem majoritariamente em CRIs atrelados ao CDI ou à inflação e distribuem rendimentos mensais isentos de Imposto de Renda para a pessoa física, sua principal investidora.
Com a Selic em 13,75% – mesmo após cinco cortes desde o pico de 15% -, os fundos de recebíveis mais líquidos pagam em média 13,4% ao ano em dividendos isentos, segundo levantamento da Monte Bravo Asset.
Há, também, outro fator que colabora para o apetite do investidor por esse ativo. De acordo com João Pedro de Oliveira, head de DCM da Patagônia Capital, a demanda também foi alimentada pelo dinheiro devolvido pelo Fundo Garantidor de Créditos (FGC) aos investidores do Banco Master.
A maior captação do ano até aqui veio da Kinea. Em março, o Kinea Rendimentos Imobiliários (KNCR11), fundo que investe em CRIs atrelados ao CDI, encerrou sua 12ª emissão com R$ 3,2 bilhões levantados junto a quase 43 mil investidores, a maior oferta já feita por um FII de papel, segundo levantamento do NeoFeed com dados da CVM.
A casa já voltou ao mercado com a 13ª emissão do fundo, registrada no fim de setembro, que prevê captar R$ 2,5 bilhões, valor que pode chegar a R$ 3,2 bilhões com o lote adicional.
O que permite essas emissões é o fato de as cotas negociarem acima do valor patrimonial. “Fizemos emissões somente quando o valor do mercado secundário é superior ao valor patrimonial somado aos custos da emissão. Enquanto não é o caso, a gente não tem como prática emitir novas cotas, porque não é benéfico para o investidor”, diz Flávio Cagno, sócio e gestor da Kinea, referindo-se a captações passadas.
Na sexta-feira, 16 de outubro, o KNCR11 negociava a R$ 105,59 por cota, 3% acima do valor patrimonial de R$ 102,57, de acordo com o Clube FII. O fundo negocia com ágio pelo menos desde setembro do ano passado, segundo os relatórios mensais da gestora. Com cerca de R$ 11 bilhões em patrimônio, o KNCR é um dos maiores FIIs do país, e o tamanho, diz Cagno, é uma vantagem no mercado de crédito imobiliário.
“Os fundos grandes conseguem comprar as operações maiores, que usualmente estão associadas a uma maior qualidade. Apenas fundos com escala conseguem comprar essas operações. Quanto maior fica o veículo, melhor”, afirma Cagno. “Temos poucos fundos, falando da classe como um todo, que hoje têm ágio em relação ao valor patrimonial.”
Os fundos de recebíveis, em geral, ainda negociam com desconto relevante. Os 68 FIIs de papel mais líquidos da B3 valem, juntos, R$ 59,2 bilhões em bolsa, contra R$ 67 bilhões de patrimônio. Individualmente, eles negociam em média a 0,82 vez o valor patrimonial, segundo a Monte Bravo.
Nesse cenário, emitir novas cotas pelo valor patrimonial diluiria quem já está no fundo, o que ajuda a explicar por que a maior parte da indústria segue fora do mercado de ofertas na bolsa.
No balcão
Foi aí que ganharam espaço os fundos cetipados. Em vez de serem listados na B3, eles são registrados no mercado de balcão, o antigo ambiente da Cetip, e não têm cotação diária em tela. A cota acompanha o valor patrimonial e não oscila com o humor do mercado, o que atrai o investidor que busca renda sem volatilidade e permite emitir sem depender do preço na bolsa.
Esse tipo de fundo respondeu por cerca de 70% dos R$ 20,3 bilhões captados pelos FIIs de papel em ofertas encerradas em 2026. A XP foi quem mais emitiu nesse formato, com R$ 4,9 bilhões em oito ofertas de fundos cetipados, parte delas em estruturas em que um fundo investe em outro da própria casa, como os da família XP CDI CRI e o XP Habitat Renda Imobiliária II.
Para André Masetti, gestor responsável por FIIs na XP Asset Management, os cetipados foram a saída encontrada pelo mercado enquanto a bolsa estava fechada para novas ofertas.
“Esses juros muito altos fecham a janela para a captação de fundo listado. Então, o mercado se reinventou e criou os fundos cetipados. Dada essa janela fechada dos listados, vem uma captação muito grande”, diz Masetti.
O formato, aponta, também conforta o investidor, que não vê a cota variar. “Essa é uma grande vantagem para os investidores que não têm muito apetite à volatilidade”, complementa.
Alessandro Vedrossi, sócio e gestor de FIIs da Valora, vai na mesma linha. Para ele, os cetipados ocuparam o espaço deixado por outros produtos de renda fixa, que perderam fôlego com os problemas de crédito no mercado. “Não há a menor dúvida de que o grande driver foram os fundos cetipados. Não tem nada a ver com o mercado secundário”, diz.
A própria Valora seguiu esse caminho. Do R$ 1,2 bilhão captado pela gestora em FIIs de papel neste ano, perto de 70% foi para fundos cetipados, e a oferta que ela tem em andamento, de até R$ 471 milhões, também é nesse formato.
A estabilidade da cota, porém, tem um custo: a liquidez. Sem negociação em bolsa, o investidor que quiser sair antes do prazo depende de encontrar um comprador dentro da própria plataforma em que comprou o fundo.
“Se eu tenho um cetipado na XP, só consigo negociar dentro da própria corretora. Não consigo vender para o cliente do BTG, ou vice-versa”, diz Oliveira, da Patagônia.
Por isso, segundo ele, esses produtos ficaram concentrados nas grandes plataformas, as únicas com base de clientes capaz de gerar liquidez. “O produto é limitado. Foi uma solução que o mercado encontrou para a questão da volatilidade da cota”, afirma.
Quando a conta se inverte
Para Guilherme Falcão, sócio da One Investimentos, a preferência pelo cetipado já perdeu força. Segundo ele, a melhora do humor do mercado, com a entrada de capital estrangeiro na bolsa, os cortes da Selic e, mais recentemente, a reação dos juros futuros ao resultado do primeiro turno, ajudou a valorizar as cotas. “Hoje, eu não vejo tanta diferença na demanda, seja por um fundo listado ou cetipado”, diz Falcão.
Esse movimento já aparece nas ofertas em andamento. Dos R$ 13,3 bilhões em ofertas de FIIs de papel abertas na CVM, R$ 9,8 bilhões, cerca de 73%, são de fundos listados na bolsa.
Parte desse volume, porém, não é dinheiro novo: R$ 4 bilhões vêm do Pátria Crédito Imobiliário Índice de Preços (PCIP11), que emite cotas para incorporar outros fundos de papel da gestora.
Excluída essa operação, os listados ainda respondem por mais de 60% das ofertas abertas, puxados pela nova emissão do KNCR11, por estreias na bolsa, como as do Fator Recebíveis Imobiliários e do RBR Tesouraria, e por novas emissões do Itaú Crédito Imobiliário CDI (ICDI11) e do Kinea Unique HY CDI (KNUQ11).
A expectativa de juros menores reforça esse movimento. Para Roberto Profili, gestor de real estate da Monte Bravo Asset, a queda da Selic tende a deixar os FIIs de papel ainda mais atrativos.
“O cetipado foi um bom instrumento contra a volatilidade das cotas, mas, se de fato houver uma queda de juros no Brasil, quem vai capturar o potencial de valorização são as cotas na B3. O jogo se inverte”, diz. A expectativa dele é que o desconto médio de cerca de 18% dos fundos de recebíveis em relação ao valor patrimonial se feche.
O mesmo juro que atrai o investidor pesa sobre quem toma o crédito. Masetti, da XP, chama a situação de paradoxal. “Os juros altos, olhando só um lado da moeda, são muito bons para o investidor, que recebe juros bastante elevados. Mas o outro lado é o risco. A gente sabe que esses juros altos também trazem muito problema e prejuízo para as companhias que estão na economia real”, diz.
Ele pondera que a vantagem dos CRIs em relação a outros papéis de crédito privado é a garantia real: mesmo que o devedor enfrente dificuldades, o fundo ainda tem o imóvel. “A gente viu empresas parrudas, com rating AAA, tendo problemas de crédito e entrando em recuperação judicial. O CRI tem camadas de proteção maiores”, afirma.
Ainda assim, a cautela é necessária. Para Falcão, da One, o crescimento acelerado dos fundos de papel aumenta a importância de olhar o que está dentro de cada carteira. “O risco dos fundos de papel, como um todo, aumentou. Nada muito alarmista, mas o investidor tem que olhar para a concentração e a qualidade da carteira”, diz.
